出品 | 子彈財(cái)經(jīng)
作者 | 張玨
編輯 | 蛋總
美編 | 倩倩
審核 | 頌文
幾年前還在實(shí)驗(yàn)室展示的腦機(jī)接口技術(shù)，如今逐步照進(jìn)現(xiàn)實(shí)：一頭連著大腦讀取神經(jīng)元電信號(hào)，另一頭連著計(jì)算機(jī)或機(jī)械等外部設(shè)備，就能讓輪椅隨意念而動(dòng)，或讓失語者在屏幕上“敲出”文字。
近年來，腦機(jī)接口愈發(fā)被視為應(yīng)對帕金森、截癱及癲癇等的重要突破療法，有多家三甲醫(yī)院開展相關(guān)臨床試驗(yàn)。
伴隨著多地政策為腦機(jī)接口手術(shù)支付“開路”，以及國內(nèi)外代表性公司Neuralink、強(qiáng)腦科技等為未來量產(chǎn)做準(zhǔn)備，2026年開年腦機(jī)接口在資本市場狂飆突進(jìn)，單日板塊成交額從626億元飆升至1294億元，多個(gè)腦機(jī)接口概念股接連漲停。
名字里自帶“腦”字、且擁有深厚神經(jīng)?？票尘暗娜┠X科，成為了各路資金鎖定的目標(biāo)。
1、腦機(jī)接口概念大火三博腦科起飛
2026年開年，腦機(jī)接口技術(shù)似乎迎來醫(yī)學(xué)前沿向商業(yè)化準(zhǔn)入轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。
1月5日，馬斯克旗下的Neuralink公司宣布，將于2026年啟動(dòng)腦機(jī)接口設(shè)備的大規(guī)模量產(chǎn)。Neuralink成立于2016年，核心目標(biāo)是通過在大腦中植入高密度電極，治療癱瘓、漸凍癥等嚴(yán)重神經(jīng)系統(tǒng)疾病。
Neuralink此次宣布的自動(dòng)化手術(shù)系統(tǒng)聲稱將電極植入時(shí)長縮短至20分鐘內(nèi)，且無需開顱手術(shù)，而是通過穿刺方式直接穿過硬腦膜進(jìn)入腦組織，從而手術(shù)門檻、成本都可能大幅下降，單臺(tái)手術(shù)從百萬美元降至10萬美元以內(nèi)。
在國內(nèi)，“十五五”規(guī)劃建議首次將腦機(jī)接口列為未來產(chǎn)業(yè)之一，而國家藥監(jiān)局已將植入式腦機(jī)接口醫(yī)療器械納入優(yōu)先審批通道。市場預(yù)期，2026年或?qū)⒊蔀槟X機(jī)接口行業(yè)的商業(yè)化元年。
2025年12月28日，“第五屆腦科學(xué)前沿與產(chǎn)業(yè)大會(huì)”召開后，腦機(jī)接口概念股又迎來一次升溫。
成立于2003年的三博腦科，成為這一輪腦機(jī)接口概念熱潮中最受關(guān)注的公司之一。
1月5日至8日，三博腦科股價(jià)在四個(gè)交易日內(nèi)快速上行，區(qū)間累計(jì)漲幅一度接近60%，股價(jià)曾觸及100元，總市值一度站上200億元大關(guān)。
三博腦科由欒國明、于春江、石祥恩等多位原北京天壇醫(yī)院神經(jīng)外科專家創(chuàng)辦，于2023年登陸創(chuàng)業(yè)板，其核心業(yè)務(wù)為癲癇、帕金森、腦腫瘤等神經(jīng)系統(tǒng)疾病的治療。
由于這類疾病是目前腦機(jī)接口最直接的臨床適應(yīng)癥，三博腦科被市場視為擁有腦機(jī)接口手術(shù)能力、患者資源的腦機(jī)接口概念股。相比技術(shù)、設(shè)備公司，三博腦科有著與眾不同的落地能力。
2025年6月，三博腦科參與并完成了全球首例介入式腦機(jī)接口輔助人體患肢運(yùn)動(dòng)功能修復(fù)試驗(yàn)。在試驗(yàn)中，受試的偏癱患者成功實(shí)現(xiàn)了意念操控下的抓握與取藥動(dòng)作，驗(yàn)證了該技術(shù)在神經(jīng)康復(fù)領(lǐng)域的安全性。
腦機(jī)接口技術(shù)主要通過采集并解碼神經(jīng)信號(hào)，在人腦與外部設(shè)備間建立信息通路。目前行業(yè)存在三種主流路徑：非侵入式、侵入式（開顱植入）及介入式。
三博腦科所探索的“介入式”路徑，通過微創(chuàng)手術(shù)將支架電極經(jīng)血管導(dǎo)入大腦運(yùn)動(dòng)皮層區(qū)域。介入式避免了開顱手術(shù)帶來的組織損傷，同時(shí)保證了信號(hào)采集的精準(zhǔn)度。
因此，三博腦科成為市場熱捧標(biāo)的。由于短期內(nèi)股價(jià)上漲過快，公司發(fā)布異動(dòng)公告，并澄清公司目前不涉及腦機(jī)接口產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。
然而，公司的公告并未影響市場熱情，盡管1月9日三博腦科股價(jià)出現(xiàn)接近7%的回調(diào)，并在隨后進(jìn)入高位震蕩階段。截至1月16日收盤，三博腦科股價(jià)為82.21元/股，較上一個(gè)交易日下跌7.94%，市值為169.34億元。
客觀來看，近期三博腦科股價(jià)整體呈現(xiàn)出上漲趨勢的另一個(gè)重要原因是，公司直到全年12月的流通市值僅為100億元左右，機(jī)構(gòu)持倉明顯不足。自由流通股本占總股本比例不到30%，極小的資金流入即可引發(fā)顯著波動(dòng)。
2、收入依靠傳統(tǒng)醫(yī)療服務(wù)，仍在投入擴(kuò)張期
靠腦機(jī)接口概念起飛的三博腦科，實(shí)際上仍是一家處于擴(kuò)張期的傳統(tǒng)民營?？漆t(yī)院。
這家醫(yī)療機(jī)構(gòu)的營收邏輯與科技公司迥異，甚至與愛爾眼科等成熟的醫(yī)療服務(wù)龍頭都有著本質(zhì)的差異。
當(dāng)前，三博腦科運(yùn)營醫(yī)院9家，其中神經(jīng)?？迫夅t(yī)院有6家，業(yè)務(wù)范疇涵蓋腦腫瘤手術(shù)、脊髓脊柱外科手術(shù)、癲癇治療、帕金森治療等傳統(tǒng)領(lǐng)域。
在其實(shí)際開展的診療項(xiàng)目中，神經(jīng)外科手術(shù)、神經(jīng)介入及神經(jīng)內(nèi)科診療是營收主要支柱。截至2025年中，公司主營收入中醫(yī)療服務(wù)占比74.35%，藥品占25.02%。
本質(zhì)上，三博腦科是一家重資產(chǎn)、高度依靠醫(yī)生資源、以手術(shù)為核心獲取收入的醫(yī)療服務(wù)集團(tuán)。從近年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)來看，三博腦科的增長步調(diào)顯得相對沉重。
2021年，公司營收為11.4億元，到2024年增長至14.3億元，三年的累計(jì)漲幅僅為25%，年復(fù)合增長率在醫(yī)療服務(wù)賽道中并不突出。直到2024年，其凈利潤才首次突破1億元關(guān)口。
對比民營?？讫堫^的愛爾眼科，可謂差距明顯。2024年愛爾眼科營收突破209億元，凈利潤高達(dá)35.56億元；到了2025年前三季度，愛爾眼科營收已達(dá)174.84億元，凈利潤超過31億元。
這是由于眼科手術(shù)如屈光、白內(nèi)障等，具備極高的標(biāo)準(zhǔn)化程度，單次手術(shù)時(shí)間短、周轉(zhuǎn)快，且對醫(yī)生個(gè)人的絕對依賴度可通過精密器械部分降低，消費(fèi)醫(yī)療屬性使其能通過資本杠桿迅速實(shí)現(xiàn)全國連鎖化擴(kuò)張。
而三博腦科所處的神經(jīng)外科、神經(jīng)介入手術(shù)風(fēng)險(xiǎn)極高，解剖結(jié)構(gòu)復(fù)雜，對主刀醫(yī)生的技術(shù)要求近乎苛刻，使得三博腦科難以實(shí)現(xiàn)快速規(guī)模化復(fù)制。
這種重資產(chǎn)、長周期的模式，直接體現(xiàn)在了三博腦科2025年的業(yè)績上。2025年前三季度，三博腦科營業(yè)總收入為12.73億元，同比增長約20%，但歸母凈利潤卻同比下降20.01%，僅為8362.82萬元。
（圖 / Wind（單位：萬元））
扣除非經(jīng)常性損益后，其凈利潤表現(xiàn)依然低迷。尤其是第三季度，單季歸母凈利潤僅1393萬元，同比下滑幅度高達(dá)63.26%。
這主要是由于三博腦科目前正處于多個(gè)院區(qū)的集中建設(shè)與運(yùn)營初期，昆明三博和西安三博新院區(qū)剛剛開業(yè)，而建筑面積達(dá)6.3萬平方米的北京東壩新院區(qū)處于建設(shè)收尾階段。
在新院區(qū)正式產(chǎn)生規(guī)?；找嬷埃捌邶嫶蟮尼t(yī)護(hù)人才儲(chǔ)備、房產(chǎn)及醫(yī)療設(shè)備折舊、裝修費(fèi)用攤銷等會(huì)先行吞噬利潤。為支撐新院區(qū)建設(shè)等，公司有息負(fù)債規(guī)模激增至3.75億元，同比增幅超5倍。
而備受市場關(guān)注的腦機(jī)接口業(yè)務(wù)，目前僅停留在極小規(guī)模的科研試驗(yàn)階段。三博腦科至今完成的腦機(jī)接口試驗(yàn)僅有一例，且屬于非臨床應(yīng)用的科研性質(zhì)。
三博腦科在其公告中也表示：神經(jīng)調(diào)控技術(shù)帶來的收入占公司營業(yè)收入比重很小，對公司業(yè)績基本沒有影響，敬請注意投資風(fēng)險(xiǎn)。
3、重倉腦機(jī)接口，商業(yè)化回報(bào)漫長
三博腦科公告中的澄清，并不等同于公司與腦機(jī)接口概念“切割”。相反，作為一家以神經(jīng)專科診療為主要收入來源的醫(yī)療機(jī)構(gòu)，三博腦科早就重押腦機(jī)接口方向。
根據(jù)公開資料，公司投資平臺(tái)參與認(rèn)購了三支腦科學(xué)基金：上海德聯(lián)博健、天津元明海河及北腦一期，基金總規(guī)模累計(jì)約7億元。
上海德聯(lián)博健主要圍繞腦科學(xué)與神經(jīng)調(diào)控相關(guān)技術(shù)布局，天津元明海河腦科學(xué)基金重點(diǎn)投向腦機(jī)接口、腦疾病診療及相關(guān)器械方向，北腦一期則聚焦腦科學(xué)基礎(chǔ)研究向臨床轉(zhuǎn)化的項(xiàng)目孵化。
上述三支基金均以中早期項(xiàng)目為主，投資與退出周期集中在3至4年。
對于一家年凈利潤剛破億、且需要大規(guī)模資金投入醫(yī)院建設(shè)的公司來說，這種密度的早期投資，足以說明三博腦科正試圖利用臨床場景優(yōu)勢承接腦機(jī)接口行業(yè)相關(guān)紅利。
此外，三博腦科與首都醫(yī)科大學(xué)建立腦功能與神經(jīng)調(diào)控臨床聯(lián)合實(shí)驗(yàn)室，并與清華大學(xué)成立腦機(jī)精準(zhǔn)醫(yī)學(xué)聯(lián)合中心。
不過，將這些探索直接等同為增長邏輯，顯然仍為時(shí)尚早。近一年來腦機(jī)接口行業(yè)進(jìn)入商業(yè)化層面的討論，更多源于政策端的變化。
2025年3月，國家醫(yī)保局發(fā)布《神經(jīng)系統(tǒng)類醫(yī)療服務(wù)價(jià)格項(xiàng)目立項(xiàng)指南（試行）》，正式設(shè)立了“侵入式腦機(jī)接口置入費(fèi)”等獨(dú)立條目。
這一政策迅速在地方落地：湖北規(guī)定腦機(jī)設(shè)備置入費(fèi)為6552元/次，浙江、北京、四川、江蘇等地也相繼跟進(jìn)，定價(jià)標(biāo)準(zhǔn)普遍維持在置入6500元至6600元左右的區(qū)間。
2025年11月，湖北省華中科技大學(xué)同濟(jì)醫(yī)院完成了全國首例按醫(yī)保定價(jià)執(zhí)行的腦機(jī)接口置入手術(shù)。
雖然這些醫(yī)保價(jià)僅覆蓋手術(shù)操作費(fèi)用，動(dòng)輒數(shù)十萬元的植入電極與芯片設(shè)備仍多需自費(fèi)，但這意味著腦機(jī)接口手術(shù)已從科研探索轉(zhuǎn)向了常規(guī)醫(yī)療服務(wù)，且支付通路已經(jīng)打開。
然而，國內(nèi)腦機(jī)接口手術(shù)尚未進(jìn)入大規(guī)模普及階段，目前僅應(yīng)用于少量重度癱瘓患者的輔助控制、腦出血患者的康復(fù)訓(xùn)練等有限場景。
即使未來手術(shù)量增加，對于三博腦科這種醫(yī)院而言，也意味著將與天壇、華山、同濟(jì)等頂級公立三甲同臺(tái)競技，其未來的市場空間很大程度取決于能否在商保市場或重癥難治病人的差異化服務(wù)中尋找立足空間。
此外，腦機(jī)接口行業(yè)仍面臨極大的技術(shù)挑戰(zhàn)。
人類大腦皮層結(jié)構(gòu)精密，內(nèi)有860億個(gè)到上千億個(gè)神經(jīng)元，且這些神經(jīng)元之間的連接和交互時(shí)刻變化，目前的工程學(xué)難點(diǎn)在于如何在如此復(fù)雜的環(huán)境中精準(zhǔn)捕捉信號(hào)并控制成本。
目前，腦機(jī)接口技術(shù)最多只能對大腦進(jìn)行約13%的解析，想要通過腦機(jī)接口實(shí)現(xiàn)癱瘓患者完全恢復(fù)正常運(yùn)動(dòng)功能、漸凍癥患者恢復(fù)自然語言能力等復(fù)雜治療，還需要等待行業(yè)帶來突破。
整體來看，腦機(jī)接口業(yè)務(wù)是否能成為三博腦科的增長點(diǎn)還有待觀察。雖然資本市場給出了極高的情緒溢價(jià)，但回歸醫(yī)療本質(zhì)，這項(xiàng)“硬核”業(yè)務(wù)仍面臨信號(hào)帶寬、植入安全性及長期穩(wěn)定性等問題，想要靠腦機(jī)接口實(shí)現(xiàn)業(yè)績起飛，仍面臨著漫長的驗(yàn)證期。
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